报告摘要：
7 月制造业PMI 49.3%，环比+0.3pct，连续两个月回升。非制造业PMI51.5%，环比-1.7pct，连续四个月回落。如何看待其对债市影响？
(资料图)
三个方面出现了边际变化：一是制造业原材料价格回升至扩张区间，出厂价跌幅收窄。制造业主要原材料购进价格和出厂价格分别+7.4pct、+4.7pct 至52.4%、48.6%。与之相对应的是，流通生产资料价格从6月下旬开始环比转正，7 月上、中旬分别环比+1.0%、1.2%，预计7 月PPI 环比或转正。
二是制造业去库存过程边际放缓。7 月原材料库存、产成品库存分别反弹0.2pct 至46.3%、0.8pct 至48.2%。尽管库存分项仍低于荣枯线，但结合库存、价格分项均出现了反弹，反映去库存或在接近尾声。
三是制造业预期指数自3 月以来首度回升。制造业生产活动经营预期回升1.7pct 至55.1%，此前已连续4 个月下滑。非制造业方面，建筑业、服务业的业务活动预期分别+0.2pct 至60.5%、-1.6pct 至58.7%。
此外，维持前月趋势的主要是以下几个方面：一是综合PMI 产出指数51.1%，较6 月回落1.2pct，连续四个月下滑。制造业PMI 小幅回升0.3pct，而建筑业和服务业分别回落4.5pct、1.3pct。与同比增速对标的综合PMI 12 个月平均值51.5%，环比-0.12pct，连续第二个月回落。
二是制造业订单小幅回升，但需求仍显不足。7 月制造业新订单+0.9pct至49.5%，在手订单+0.2pct 至45.4%。物流信息中心称反映需求不足的企业占比仍超过60%（6 月61.1%），仍在高位，表明需求边际回暖的同时，内需不足问题仍然突出。这也使得7 月生产指数小幅回落。
建筑业、服务业新订单分别-2.4pct 至46.3%、-1.2pct 至48.4%，建筑业或受高温天气影响，但二者跌幅均超出2015-2019 对应月份平均值。
外需方面，出口订单下行0.1pct 至46.3%，进口分项下行0.2pct 至46.8%，均连续五个月下滑，进口分项也反映出内需不足。
三是就业指标仍未明显好转，建筑业从业人员分项降幅较大。从业人员分项，制造业、建筑业和服务业分别-0.1pct、-2.0pct 和+0.1pct。建筑业就业分项为2022 年6 月以来最低值，也和本月建筑业商务活动分项大幅下滑4.5pct 相对应，同时其新订单也下滑2.4pct 至46.3%，制约企业招工。
7 月制造业PMI 边际回暖，但非制造业继续放缓，并未扭转经济结构性复苏预期。往后看，市场短期内更多关注一线城市地产政策和降准降息等宽货币政策，在利多和利空因素叠加的情况下，久期宜保持中性。短期内10 年国债中枢超出2.7%的概率不高，逢高配置相对占优。
核心假设风险。货币政策出现超预期调整。流动性出现超预期变化等。
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